Качества CLO еще ниже, чем кажется, а кризис – еще ближе

11 нояб. 2019 г.

В одном из наших прошлых обзоров, посвященных CLO (collateralized loan obligation), мы отмечали резкое падение качества данного инструмента.

Напомним, инвестор, покупая CLO, оценивает вероятность неплатежей по данному инструменту, исходя из рейтинга, присвоенного ведущими кредитно-рейтинговыми агентства. Чем выше рейтинг – тем меньше вероятность проблем для инвестора, но тем ниже доходность и наоборот.

Так вот на сегодняшний день доля CLO, чьи рейтинги близки к пред дефолтным составляют порядка 40%. Отметим, что накануне глобального финансового кризиса доля проблемных ипотечных кредитов не превышала 13%. Но этого хватило, чтобы вся пирамида MBS, CDO и CDS рухнула, почти уничтожив всю мировую финансовую систему.

Возникает вопрос, как при относительно низком уровне проблемности ипотечных кредитов удалось достигнуть столь «впечатляющего результата»? Ответ – рейтинговые агентства (РА).

В погоне за доходностью (оценка каждого финансового инструмента приносит РА ощутимый доход) S&P, Moody’s и Fitch выдавали рейтинги, не соответствующие реальности, существенно занижая фактический масштаб проблем. Кризис 2007-2009 годов четко показал, насколько прогнила система РА и насколько далеки они в своих оценках от истины – значительная часть MBS и CDO инвестиционного уровня по факту оказалась «мусорными» бумагами. Сами РА впоследствии признавали, что присваивали более высокие рейтинги тысячам (!) ипотечных ценных бумаг.

И это далеко не единственный случай ошибки РА, вызванный кризисом. Рейтинговые агентства и до этого систематически ошибались. Истории с Enron, WorldCom, Lehman Brothers и многими другими показывают, что даже компании, находящиеся на грани банкротства, могут иметь высокие рейтинги. К примеру, когда в разгар финансового кризиса весной 2008 года акции Lehman Brothers упали на 50% (!) Fitch и Moody’s присвоили компании рейтинг и категории А. Напомним, уже осенью того же года компания стала банкротом.

Базовая причина такого положения вещей, конечно, деньги. Каждый рейтинг – это доход для рейтингового агентства. Но кроме этого рейтингование является достаточно мощным инструментом влияния и время от времени РА пользуются этим (снижение рейтингов отпугивает инвесторов). Например, в свое время немецкая компания Hannover Re отказалась от сотрудничества с Moody’s. В ответ РА снизили рейтинги компании и та буквально за несколько часов потеряла 175 млн дол. капитализации.

То есть те 40% проблемных CLO на рынке представляют лишь часть проблемных кредитов. В реальности же ситуация значительно хуже. Масштабы проблемы – сотни миллиардов долларов. Учитывая, что общая почва для старта мирового кризиса в целом уже подготовлена торговыми войнами, весь вопрос в искре, которая взорвет пороховую бочку. Рынок CLO вполне может стать этой искрой и как MBS, CDO и CDS в 2007 году может привести к значительному росту масштабов кризиса.

Кризис в свою очередь спровоцирует массовые распродажи на фондовом рынке США. Учитывая, что индекс NASDAQ100 за последние 10 лет вырос в 8 раз, именно акции технологического сектора США кажутся лучшими кандидатами для продаж.